Il term sheet di investimento è uno strumento essenziale nel supporto delle fasi di negoziazione tra investitori e startup. Conoscere bene le specifiche di un term sheet e saperne adattare le caratteristiche caso per caso è un fattore chiave di successo per facilitare la negoziazione e per accompagnare investitore e startup ad una conclusione positiva dell’operazione. Vediamo quindi assieme cos’è un term sheet di investimento e quali sono le principali clausole e condizioni contenute.
Il term sheet è un accordo preliminare tra le parti che riassume le principali condizioni e caratteristiche dell’operazione sino a quel momento negoziate e che verranno poi riportate nel contratto di investimento definitivo. Ad eccezione di alcune previsioni, quali ad esempio l’esclusiva e la confidenzialità, il term sheet non rappresenta un accordo vincolante tra le parti e può essere oggetto di successiva revisione ed integrazione.
L’obiettivo di un term sheet è dunque quello di confermare l’intenzione di entrambe le parti a procedere con le trattative, riepilogando e definendo i punti chiave su cui è stato trovato un accordo e dettando una traccia delle tempistiche dell’operazione di investimento. Redigere un term sheet è di estrema utilità sia per l’investitore che per la startup, e permette di dettare le basi per le successive e più onerose fasi di negoziazione dell’accordo di investimento e di due diligence, evitando o contenendo un impiego di risorse inefficiente.
Non esiste un momento giusto per negoziare il term sheet e molto dipende dalle tempistiche e dalla complessità dell’operazione di investimento, nonché dal tipo di investitori e di startup. La redazione di un term sheet risulta necessaria quando l’investitore ha condotto le analisi preliminari sull’opportunità di investimento ed entrambe le parti manifestano la volontà di procedere con la definizione dell’operazione. Il term sheet è un documento che deve essere redatto caso per caso, e non è dunque possibile definirne uno standard universale. Vi sono però alcuni termini e condizioni che generalmente possono essere trovati all’interno di un term sheet di investimento e che possono essere distinti in alcune macrocategorie:
- termini generali;
- termini economici;
- clausole e previsioni statutarie.
I termini generali di un term sheet di investimento sono disposizioni standard, che debitamente allineate alle specifiche dell’operazione ne definiscono i contorni. I termini generali comprendono: l’oggetto dell’investimento, i destinatari del term sheet (le parti), le definizioni dei termini contenuti nel documento, eventuali obblighi di riservatezza, le tempistiche e lo scopo del term sheet.
Una parte fondamentale del term sheet sono poi i termini economici, rappresentati dalla valutazione pre-money della società, dall’ammontare dell’investimento e dalle categorie di quote garantite a fronte dell’investimento. I termini economici definiscono il valore della società, la partecipazione ottenuta dall’investitore a fronte dell’apporto di nuovi capitali e la struttura del capitale a seguito dell’investimento.
La parte più consistente di un term sheet è rappresentata dalle clausole e dalle previsioni statutarie. Quanto riportato in questa sezione potrà divenire in seguito oggetto di un patto parasociale o di modifiche allo statuto della startup. A seconda delle materie trattate, le clausole possono essere così divise:
- Corporate governance
- Successivi aumenti di capitale e distribuzioni
- Trasferimento delle partecipazioni ed exit
- Impegno dei founders e figure chiave
Le clausole inerenti alla corporate governace della startup sono volte a regolare le attività di gestione della società a seguito dell’ingresso nel capitale del nuovo investitore. Infatti, può essere previsto che determinati investitori abbiano il diritto di nominare uno o più consiglieri nel Consiglio di Amministrazione (CdA) della società. Al CdA inoltre possono essere riservate le scelte circa determinate materie (cd. Materie riservate), quali ad esempio nuove assunzioni, accensione di finanziamenti o acquisto e liquidazione di asset. Può essere previsto che il consigliere o i consiglieri su espressione del nuovo investitore possano avere diritto di veto circa determinate decisioni, vincolando così al proprio voto favorevole l’esito della delibera del CdA. Inoltre, se non presente in statuto, le clausole di corporate governance possono regolare e distinguere le materie oggetto di delibera da parte del CdA da quelle di competenza dell’Assemblea dei Soci. Infine, può essere richiesto dall’investitore un diritto di informativa sull’andamento della gestione della società e contenente le principali informazioni economiche, finanziarie e patrimoniali, nonché di business, anche con riferimento alle principali azioni strategiche e operative in corso. Tale informativa può essere richiesta con cadenza semestrale o trimestrale
All’interno del term sheet di investimento possono inoltre essere previste e definite le condizioni ed i diritti delle parti in merito a successivi aumenti di capitale o distribuzioni. Tali clausole sono tipicamente volte a regolare due condizioni per l’investitore: la diluizione durante successivi aumenti di capitale e la liquidazione preferenziale in caso di distribuzioni. Per il nuovo investitore può essere previsto il diritto di potersi avvalere di un meccanismo di diluizione delle proprie quote diverso e non proporzionale rispetto a quello degli altri soci. A seguito di un nuovo aumento di capitale, dunque, l’investitore con diritto di anti-diluizione vedrà la propria quota ridursi meno che proporzionalmente rispetto a quella degli altri soci. Inoltre, in caso di distribuzioni future di capitale, in seguito alla vendita della startup (exit) o ad eventi di liquidazione (fallimento, messa in liquidazione volontaria o fusioni), può essere previsto che l’investitore abbia il diritto di rientrare dell’importo investito prima rispetto agli altri soci. Possono essere previsti dei moltiplicatori sull’importo investito, che rappresentano in che proporzione dell’ammontare iniziale investito l’investitore verrà remunerato. Ad esempio, un diritto di liquidazione preferenziale 1,5X significa che l’investitore avrà diritto a ricevere, prima di qualsiasi altro socio, una volta e mezza l’importo inizialmente investito. A seconda che vi sia una successiva partecipazione proporzionale all’importo rimanente da distribuire, tale diritto può essere definito come partecipativo o non partecipativo.
Il term sheet di investimento può inoltre regolare le condizioni di permanenza dei soci e la futura exit dell’investitore. Come noto, gli investimenti fatti in operazioni di Venture Capital sono spesso legati alla presenza e permanenza in azienda di figure chiave, da cui dipende parte del valore dell’azienda. A questo fine, spesso è previsto che vi sia un periodo, successivo all’investimento, durante il quale tutti o alcuni soci abbiano l’obbligo di mantenere la propria partecipazione e di non trasferirla (cd. Lock up). Terminato il periodo di Lock up, possono essere definite le condizioni ed i relativi diritti in capo ai soci per il trasferimento delle quote. In questi termini, può essere previsto che, qualora uno dei soci intenda trasferire la propria partecipazione nella società, ci possa essere il diritto in capo ad alcuni soggetti di formulare una prima offerta in via preferenziale rispetto a soggetti terzi. In merito al trasferimento delle quote, sono spesso previste all’interno del term sheet delle specifiche clausole che permettano una tutela dei soci di minoranza in caso di cambio di controllo, o che permettano ai soci di maggioranza di risolvere delle situazioni di impasse. Tali clausole sono chiamate diritto di co-vendita (cd. Tag along) e diritto di trascinamento (cd. Drag along). In caso di cessione della maggioranza delle quote ad un nuovo investitore (cd. Cambio di controllo), il diritto di co-vendita permette ai soci di minoranza rimanenti di trasferire all’acquirente la propria partecipazione, proporzionalmente alla partecipazione oggetto di cessione da parte dei soci trasferenti, allo stesso prezzo e ai medesimi termini e condizioni offerte. D’altra parte, invece, qualora sia raggiunto un accordo per la cessione del 100% della società, il diritto di trascinamento permette ai soci di maggioranza di ottenere che gli altri soci trasferiscano al terzo l’intera partecipazione da ognuna di essi detenuta, allo stesso prezzo e ai medesimi termini e condizioni. All’interno del term sheet di investimento può essere inoltre previsto un limite temporale per la permanenza dei nuovi investitori, superato il quale sarà possibile avviare una procedura di vendita delle quote (cd. Mandato a vendere), incaricando un soggetto terzo ed indipendente per la ricerca di un acquirente. Da ultimo, è possibile che nel term sheet siano previste alcune clausole che, all’avverarsi di determinate condizioni, regolino la possibilità per alcuni soci di forzare la vendita delle quote degli altri soci o l’acquisto delle proprie partecipazioni da parte degli stessi (cd. Clausole call e put).
Come più sopra discusso, nella valutazione di un investimento di Venture Capital il peso ricoperto dagli imprenditori (i founder) è elevato. È quindi facile trovare all’interno di un term sheet di investimento disposizioni che regolino la dedizione a tempo pieno dei founders della società, così come obblighi di non concorrenza e non sollicitation. Infine, è sempre più frequente che nel term sheet sia prevista l’implementazione di piani di incentivazione a favore dei dipendenti o di altre figure chiave (cd. Work for equity), anticipando l’allocazione di una percentuale del capitale sociale da destinare ai beneficiari secondo meccanismi di option pool oppure mediante l’emissione di Strumenti Finanziari Partecipativi.
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