Le differenze che sussistono tra venture capital e private equity sono principalmente relative agli obiettivi che si prefiggono i relativi fondi, in quanto il VC nasce come sottocategoria del private equity.
Nello specifico il private equity si riferisce a tutte le operazioni effettuate da investitori istituzionali in aziende che hanno già una storia consolidata alle spalle e hanno bisogno di partner finanziari per mettere in atto una ristrutturazione, cambiare la proprietà o realizzare piani di sviluppo (per esempio espandersi a livello internazionale).
Diversamente il venture capital tratta operazioni effettuate da investitori istituzionali (fondi di varia natura) che entrano nel capitale di un’azienda in fase di avviamento (start up) o che sta attraversando un periodo di espansione.
Analizziamoli più nel dettaglio.
Private Equity
Con questo termine si fa riferimento a quelle operazioni di investimento in imprese generalmente non quotate, realizzate da operatori professionali, attraverso la partecipazione al capitale di rischio dell’impresa. Si tratta, quindi, di attività di assunzione di partecipazioni durevoli e rilevanti nel capitale delle imprese con lo scopo di accrescere il valore della partecipazione nel medio termine, per realizzare poi un guadagno consistente al momento della dismissione della stessa. Dal punto di vista legale, gli elementi che contraddistinguono il Private Equity devono essere ricercati nell’ambito delle operazioni di “mergers & acquisition” ossia quegli aspetti economico-strategici della finanza d’impresa.
Private Equity in Italia
In Italia, il veicolo più diffuso per le operazioni di Private Equity è il fondo mobiliare chiuso disciplinato dalla l. n. 344 del 1993. Questo si presenta come un fondo gestito da una S.G.R., autorizzata preventivamente dal Ministero dell’Economia e delle Finanze, con un importo fisso di sottoscrizioni, raggiunto il quale le stesse si chiudono. Si tratta quindi di investimenti ben definiti, di cui viene dichiarato in anticipo l’attività, le dimensioni e la durata. Diversamente dal contesto italiano, in quello anglosassone, dove il Private Equity è nato, il modello del fondo è rappresentato di solito da una società a capitale variabile (limited partnership) stabilita tra i diversi sottoscrittori (limited partners) che raccolgono capitale, dove la disponibilità è movimentata da una società di advisory, formata dai componenti del team di gestione (general partner), ossia i managersLa formula anglosassone sembra effettivamente avere più vantaggi rispetto a quella adottata dal nostro ordinamento, con una struttura organizzativa più reattiva, in grado di offrire agli investitori migliori condizioni contrattuali. Difatti, la principale differenza tra i due modelli riguarda, la separazione tra il capitale della società di gestione, quello dei fondi e all’interno di questi di ciascun investitore, dove nel nostro caso agli investitori viene attribuita una percentuale in base al numero di quote sottoscritte, e su queste è stabilita la percentuale di appartenenza al fondo.
Private Equity anglosassone
Nei fondi anglosassoni, invece, gli investitori entrano a titolo di soci a responsabilità limitata nel patrimonio del fondo. Per quanto riguarda le dinamiche del fondo, è necessario precisare che l’ammontare delle sottoscrizioni non viene versato immediatamente dall’investitore, ma nel tempo e in maniera proporzionale agli investimenti deliberati dal gestore. Quindi nel corso di un arco temporale predefinito, in base alle esigenze di liquidità del fondo, sarà richiesta agli investitori la proporzione dell’ammontare sottoscritto che corrisponde all’importo necessario, ossi i richiami degli impegni (draw-downs).
Inoltre, all’interno di questo lasso di tempo prestabilito, dovranno poi essere liberati gli assets da parte del gestore, al fine di restituire agli investitori l’importo versato e gli eventuali guadagni. L’investitore inoltre è obbligato a non cedere prima del tempo le quote da lui sottoscritte. Questo strumento d’investimento ha mostrato negli ultimi anni una crescita costante, Il rendimento annuo lordo aggregato (Internal rate of return, IRR) prodotto da questi fondi nel 2017 è stato del 18,2%, il dato è seguito dal +20% dell’anno 2018, confermando così la bontà di tale forma d’investimento che si mantiene stabile anche nel 2019.
Venture Capital
Si tratta di un’operazione di investimento nel capitale di rischio di società, in genere non quotate, mediante l’acquisizione temporanea di quote partecipative con lo scopo di dismetterle in un arco temporale medio- lungo (3-10 anni) realizzando un capital gain dall’accrescimento del valore della società, dopo averla finanziata nella sua fase iniziale (early stage) o di sviluppo (expansion financing).
Aspetti finanziari di VC
Nel primo caso, l’intervento è volto a sostenere le fasi di start up dell’impresa, fornendo capitale ed organizzazione amministrativa, o di un business di un brevetto (generalmente tecnologico), con un livello di rischio elevatissimo per il fatto che si tratterà di “testare” sul mercato una formula imprenditoriale inedita. Nel secondo caso, invece, l’operazione sostiene un piano di crescita, anche tramite acquisizione di altra impresa esterna, attraverso un aumento di capitale o un prestito obbligazionario convertibile, con relativo maggiore contenimento del rischio per l’investitore, a fronte di un prodotto già presente sul mercato ed una operazione che si limita a garantire il mero supporto allo sviluppo di un ‘impresa già matura, che avrà, dunque, natura di consulenza più che finanziaria.
L’esperienza del Venture Capitalist
Oltre a fornire mezzi finanziari, l’investitore istituzionale deve anche mettere a disposizione la propria esperienza professionale, le proprie competenze manageriali, consulenza strategica, di marketing e organizzativa che possano contribuire allo sviluppo dell’impresa. Il venture capitalist, socio temporaneo, deve possedere capacità tecnico-manageriali tali da garantire il successo del proprio investimento. Questi, infatti, non potrà sottrarsi ad una attenta verifica circa le prospettive di crescita dell’impresa e la fattibilità del piano di sviluppo che si intende finanziare, anche perché il quantum di rendimento che il venture capitalist potrà ottenere, dipenderà strettamente dal successo del business realizzato, mentre quest’ultimo costituirà a sua volta un “volano” per il tessuto economico ed imprenditoriale del territorio.
Venture Capital vs Private Equity
Qui risiede una delle principali differenze tra Venture Capital e Private Equity. In prospettiva, la valutazione preliminare di fattibilità del piano finanziato acquista infatti un maggior valore pregnante rispetto all’investimento in un fondo di Private Equity e ciò in considerazione del maggior rischio che il venture capitalist accetta di fronteggiare non il proprio investimento.
Potrebbe profilarsi, infatti, un rischio di rapida obsolescenza o mancato successo commerciale del prodotto (soprattutto se tecnologico), anche per l’ingresso sul mercato di un concorrente, nonché il rischio di un necessario rifinanziamento dell’operazione e di impossibilità di smobilizzo del capitale investito in early stage per mancato raggiungimento di dimensioni di crescita prefissate.
Dalla prospettiva del Venture Capitalist
Dalla condivisione del rischio d’impresa tra imprenditore ed investitore, parimenti interessato al successo dell’operazione finanziata al fine di ottenere un guadagno dalla dismissione della propria quota partecipativa, deriva il tratto distintivo rispetto alle forme di investimento “tradizionali”, di certo estranee a qualsiasi assetto societario che garantisca la stretta collaborazione e la costante informazione dell’investitore, pur lasciando all’imprenditore e al gruppo dirigenziale la piena autonomia di scelta sulle strategie aziendali. Il venture capitalist gode, infatti, di una serie di strumenti volti a colmare il problema delle asimmetrie informative sia in fase di verifica della validità tecnica e commerciale dell’idea imprenditoriale, sia nella fase di gestione dell’impresa, ma soprattutto una serie di garanzie, ormai invalse nella prassi, contro possibili comportamenti opportunistici o superficiali dell’imprenditore nella conduzioni dell’impresa.
Lo stage financing consente all’investitore di suddividere il proprio conferimento in più trances, ognuna delle quali da apportare generalmente al momento del raggiungimento di determinati risultati programmati da parte dell’imprenditore (milestones), in modo da ridurre l’esposizione al rischio del venture capitalist e da consentirgli un diritto di abbandono del progetto, che costituisce anche stimolo per l’imprenditore alla gestione dell’impresa secondo diligenza. Inoltre, il venture capitalist può essere garantito contro l’eventuale “fallimento” dell’attività d’impresa finanziata mediante il ricorso alla diversificazione delle forme di investimento del complessivo apporto finanziario, che vedrebbe, accanto ad azioni ed obbligazioni, anche le cd. convertible preferred shares, titoli “ibridi” di capitale e di debito che attribuiscono un predeterminato dividendo privilegiato e la restituzione privilegiata del capitale in caso di liquidazione della società rispetto agli azionisti ordinari, nonché un’opzione di rivendita dei titoli alla società e la conversione automatica in azioni ordinarie al ricorrere di determinate circostanze predeterminate (come in caso di IPO).
I patti parasociali
Seppure socio di minoranza, è possibile che venture capitalist ed imprenditore stipulino patti parasociali volti a garantire al primo un potere di controllo e monitoraggio dell’attività d’impresa, come la board representation, che consiste nel diritto di nominare e revocare o esprimere l’assenso sulla nomina di un determinato numero di componenti del cda, del collegio sindacale o dirigenti e i restrictive covenants, che consistono nel preventivo assenso del venture capitalist su alcune operazione predeterminate, anche di competenza dell’assemblea straordinaria. Dal lato dell’offerta, un incentivo determinante è costituito dalla introduzione di regole di corporate governance (anche con patti parasociali)che in sé garantiscano il consolidamento della cooperazione tra imprenditore ed investitore, in particolare riguardanti la stabilità della compagine sociale, circolazione delle informazioni societarie anche tra investitori, nonché le garanzie partecipative del socio investitore al governo dell’impresa.
Venture Capital oggi
I Fondi di Venture Capital, ad oggi, sono disciplinati in via armonizzata con Regolamento UE n. 345/2013 del Parlamento e del Consiglio, che prevede un regime di benefici e obblighi per tutti quei Fondi, con valore non eccedente gli €500 milioni, che ne soddisfino i requisiti di applicazione e che provvederanno alla raccolta e all’investimento del capitale di rischio con la denominazione “EuVECA”, così soggiacendo esclusivamente alla disciplina dell’UE, mentre quella degli Stati membri troverà applicazione ancora per i soli Fondi privi della denominazione di “garanzia”perché soggetti esclusi dall’ambito di applicazione del Regolamento o si tratta di gestori non- UE che gestiscono o commercializzano FIA non- UE.
Al fine di ottenere la denominazione “EuVECA” per il Fondo, il Gestore provvede alla registrazione presso le competenti Autorità del proprio Stato, che accerteranno la sussistenza dei requisiti richiesti per il Gestore e per il Fondo, nonché per gli investitori, posto che i Fondi qualificati potranno offrire quote e azioni ai soli investitori professionali o ad altri investitori che comunque si impegnino ad investire almeno €100.000 e dichiarino di essere consapevoli dei rischi connessi all’investimento previsto.
L’attività principale dei Fondi deve essere quella di investimento nelle PMI che rientreranno nei canoni di ammissibilità nel portafoglio del Fondo (qualifying portfolio undertakings), mentre sono previsti obblighi rafforzati in tema di doveri di diligenza nella gestione e di informazione nei confronti di investitori ed Autorità nazionali di Vigilanza.
